來源|《知識經濟》

　　作者| 張陳會

　　2023年1月30日，德生堂醫藥股份有限公司（以下簡稱“德生堂”）向港交所遞交招股書，由華泰國際作為其獨家保薦人，計劃在主板掛牌上市，引發業內關注。

　　此次德生堂擬IPO引起廣泛關注，主要是由于這家來自甘肅的零售藥企在2020年~2021年期間一直處于虧損狀態，兩年虧損近5000萬元、關閉自營線下藥店近500家。直到2022年才轉虧為盈，前9個月營收約17.1億元、期內利潤約77.2萬元，終于實現了自2019年以來的首次利潤回正。

　　高額成本導致虧損

　　根據德生堂招股書上的業績披露，2020年、2021年、2022年前9個月德生堂的總營收分別約為17.5億元、20.1億元、17.1億元，呈穩步增加態勢（其中2022年前9個月同比2021年前9個月增幅約16.4%）；但2020年以來德生堂的凈利潤則處于持續虧損狀態，2020年、2021年分別虧損約784.4萬元、4113.9萬元，兩年累計虧損約4898.3萬元。

　　營收增加利潤卻大幅虧損，很容易聯想到是因為各項成本開支過高。為了探究導致德生堂成本過高的具體原因，本刊記者仔細研究了德生堂招股書中的《綜合全面收益表概要》，試圖從其中找出德生堂在此期間可能存在的經營策略或業務結構問題。

　　根據收益表，2020年~2021年期間德生堂的超高額開支主要表現在經營成本（主要是銷售及營銷開支、一般及行政開支）和融資成本兩方面。

　　首先是經營開支，2020年、2021年德生堂的銷售及營銷開支分別高達約4.5億元、5.3億元，營銷費用占營收比分別約為25.8%、26.1%，遠高于一般行業銷售費用占比5%~15%的合理區間；一般及行政開支也分別高達約9727萬元、1億元。這兩類超大額的經營開支導致經營利潤大受影響，尤其是2021年，驟增的經營成本使得年內的經營利潤僅剩約5405.1萬元，遠低于2020年的8122.8萬元和2022年前9個月的7781.4萬元。

　　經營開支的超高額度至少暴露出兩大問題：

　　一是德生堂2021年線下藥店的擴張速度太快，新店營收增長不足以沖抵成本開支，這可能也是造成德生堂虧損最重要的原因。2021年德生堂沒有充分考慮到新冠疫情的影響，自營線下藥店新開業凈增達113家，帶來了大量的經營成本開支。數據顯示，截至2021年底德生堂的凈流動負債約為2021.8萬元，這其中大部分是由于向第三方供應商采購產品所致。最終德生堂在2021年的杠桿比率高達約74.7，關停線下藥店327家。

　　二是德生堂存在明顯的重營銷、輕研發特征。2020年及2021年德生堂的營銷、研發費用比分別約為138：1和55：1，營銷支出逾4億元，研發支出卻不足千萬元。其帶來的結果就是短期總營收雖然在上升，但產品競爭力較弱，同質化競爭嚴重。

　　其次德生堂在融資成本方面也存在較大壓力。德生堂在招股書中自述，“2020年以來的凈虧損主要是由于贖回負債利息開支，以及以股份為基礎的付款所致。”2020年、2021年德生堂的融資成本分別高達約6664.9萬元、約7289.9萬元，其中就包括了大量的贖回負債利息開支，具體表現為德生堂天使輪融資及A輪融資的利息。

　　除了本身的經營問題和融資行為之外，新冠疫情的肆虐也使得企業的經營環境承壓，從而影響了德生堂線上線下的運營。在線下，疫情增加了藥店的運營難度，影響了線下藥店的客流量和客戶購買訂單總數，根據數據，2021年德生堂的線下零售客戶購買訂單總數相較2020年下降了約70萬；在線上，疫情使得消費者出門受限，大量訂單被引流至線上，但線上服務人員及負責配送的騎手難以負擔激增的訂單量，也導致了一些訂單的延遲或取消。

　　高強度營銷轉虧為盈

　　面對兩年近5000萬元的虧損，德生堂在2022年調整了部分經營策略，成功扭轉了利潤凈虧損的局面，總利潤回正至約77.2萬元。

　　然而有意思的是，雖然在經歷了2021年過度擴張帶來的虧損教訓后,德生堂放緩了線下藥店的擴張速度，2022年前9個月線下凈新增藥店僅16家，但德生堂轉虧為盈的核心策略并不是盡量降低如前所述的高額成本，而是持續高強度營銷，通過不斷提升總營收來強制平衡成本。

　　首先，德生堂加大了線下藥店的營銷力度，通過加強員工內部培訓及考核、提升每張客戶購買訂單的平均購買額等方式來提升旗下藥店的整體運營水準和盈利能力。根據數據，2022年前9個月德生堂線下零售每張客戶購買訂單的平均購買額為71.5元，相較2020年的59.1元、2021年的64.5元有了顯著提升；每張會員訂單的平均購買額也達到79.3元，相較2020年的65元、2021年的72元均有明顯增長。每張訂單平均購買額的增加直接促進了各級線下門店零售總額的增加，2022年前9個月德生堂新成立門店、成長期藥店、成熟門店的同店營收分別同比增長34.2%、17.1%、7%，門店營收能力大幅增強。

　　其次，德生堂加強了線上布局，更大力度地拓展O2O業務，使得其O2O零售的營收在2022年前9個月達到約1.5億元，同比大漲115.3%。其中客戶購買訂單總數同比增長105.6%、每張客戶購買訂單的平均購買額同比增長4.5%，實現了O2O的全線條業績增長。正如米內網在其研報中所言，“醫藥是一個消費相對低頻的特殊行業，零售藥店接入線上渠道不僅能夠擴大銷售半徑，還能延長門店的銷售時間。”未來線上線下的全渠道共榮已成行業趨勢，因此O2O的競價、競量、競服務都非常重要。

　　第三，德生堂對一系列軟硬件系統進行了優化，包括企業管理構架、線下門店監管系統、運營系統數字化程度、供應鏈管理鏈路等等，以此來提升運營效率。雖然德生堂沒有直接對營銷成本、一般及行政成本等開支進行削減，但運營效率的提升也在一定程度上實現了成本控制，使得德生堂的整體毛利率在2022年的前9個月增加至35%，同比增加1.4%。

　　第四，德生堂調整了產品組合結構，加入了更多需求較高的產品，并調整了部分產品的定價，以此來促進銷量增長。

　　第五，德生堂加強了部分以互聯網問診為主的軟性特色服務。比如2022年推出了線上專科中心，通過德生堂專屬的“互聯網醫院”來提供專門針對新冠疫情的問診服務。據德生堂在招股書中的描述，這類軟性特色服務對于其業績的增長也有明顯助力。

　　雖然德生堂通過一系列“強營銷”手段刺激了營收，成功轉虧為盈，但德生堂未來的長期穩健發展仍然存在兩方面阻礙。

　　一是在線下自營方面，目前德生堂營銷費用過高、重營銷輕研發的問題并沒有解決，未來可能會成為一顆隱雷，拖垮其長期盈利能力。根據德生堂《綜合全面收益表概要》，2022年前9個月德生堂的銷售及營銷開支仍然高達約4.2億元，同比增長約10.9%；而研發開支僅696.3萬元，同比增長約15.6%，億元級別的營銷開支和百萬元級別的研發開支依然懸殊巨大。

　　二是在線上運營方面，其實不止德生堂，目前大部分的零售藥企O2O渠道都極度依賴美團、天貓、京東、阿里健康、平安健康等第三方平臺，商家私域的App或小程序應用率不高。這種情況下藥企與第三方平臺的有效合作就顯得尤為重要，一旦合作出現摩擦，其吸引或挽留客戶流量的能力就可能受到不利影響。

　　甘肅龍頭零售藥企

　　關于德生堂，很多非西北地區的消費者可能不太熟悉。

　　德生堂1999年成立于甘肅省金昌市，是一家專門從事藥品醫療服務的零售商。旗下擁有德生堂大藥房、111醫藥館、龍歸大藥房三大零售藥房品牌，業務涵蓋醫藥零售、醫藥批發、醫療服務、互聯網B2C、B2B、O2O、遠程醫療、互聯網醫院、招商加盟等多個領域，其中約98%的營收來自全渠道藥品零售業務。

　　截至2022年9月30日，德生堂旗下的線下藥店共計1047家，其中自營藥店931家、加盟藥店116家，覆蓋22個省份、65座城市。自營藥店中的85%位于甘肅省、7%位于陜西省、6%位于北京市，其余地區分布占比僅2%，具有很強的區域性特征。德生堂在甘肅以及西北地區算得上是龍頭零售藥企，根據灼識咨詢統計的零售商線下藥品零售營收數據，德生堂2021年線下藥品零售營收排名甘肅省第一、中國西北地區第三。

　　此外值得注意的是，2018年~2019年間德生堂曾兩次獲得阿里健康的注資，共計增資約1億元。截至目前阿里健康持有德生堂約10%的股份，并由阿里健康的首席財務官及執行董事屠燕武出任德生堂非執行董事，主要負責對德生堂的業務計劃和主要決策提供戰略意見。此次德生堂赴港申請上市，或許也有部分阿里健康背書的功勞。

　　雖然德生堂已經成功轉虧為盈，背后也有阿里健康的支持和華泰國際的獨家保薦，但其2022年前9個月的期內利潤僅約77.2萬元，盈利空間依然很小，再加上重營銷、輕研發等問題尚未解決，作為區域型連鎖零售企業的優勢也相對有限，因此目前業內對于其未來的長期盈利能力仍然存疑，包括最后是否能成功上市，也都還有待持續觀察。