毛利率65.7\%，從民生健康看保健品行業的“暴利”
你購買過保健品嗎？
對于保健品，市場聲音歷來比較兩極。一種是因為其極低的成本而被詬病為“智商稅”，另一種則認為隨著人們對健康關注度的提高，保健品作為膳食補充劑越來越被消費者認可。保健品行業低成本和高銷售費用的特點也正體現在這兩種評價之中。
近期，A股保健品行業又要迎來一家上市公司——民生健康。民生健康的核心產品有“21金維他”系列維生素與礦物質補充劑，益生菌顆粒和飲料等。上市之后，民生健康的前景如何？產品中又包含了多少銷售費用？
大單品、小規模
近年來，民生健康規模呈穩定增長趨勢，但在行業中規模仍然偏小。
2021年，民生健康營業收入4.9億元，同比增長11.41%；歸母凈利潤7000萬元，同比增長38.46%。公司已經上市的同行主要有湯臣倍健（300146.SZ）、金達威（002626.SZ）和仙樂健康（300791.SZ）。他們2021年的營業收入分別為74.3億元、36.1億元和23.7億元；凈利潤分別為17.54億元、7.89億元和2.32億元。
業務方面，湯臣倍健和民生健康較為接近。湯臣倍健在中國維生素與膳食補充劑行業市場份額為10.3%，位于第一位。不同的是，湯臣倍健采用多品牌策略，涵蓋“湯臣倍健”、“健力多”、“Life-Space”等多個品牌，銷售產品覆蓋蛋白粉、膠原蛋白、氨糖軟骨素鈣片及維生素類等品種。
民生健康則采用大單品策略，21金維他是其核心品牌，產品主要涵蓋各類維生素。湯臣倍健和民生健康都以國內市場為主。湯臣倍健近年由于收購境外品牌，海外業務收入占比有所增加。
金達威也是有一定規模的維生素生產商，旗下品牌Doctor's Best（多特倍斯）在海外市場更富有知名度。銷售渠道集中在Amazon、iHerb等國際電商平臺和Costco、Sam's Club等會員店。2021年，金達威海外收入占比達到80%。此外，仙樂健康采用合同研發生產模式（CDMO），多以服務B端客戶為主。
由于經營模式的差別，仙樂健康毛利率只有32%，而金達威、湯臣倍健和民生健康的毛利率則分別為49%、66%和65.7%。
依賴大經銷商
民生健康的毛利率雖然位于第一梯隊，但其最終體現出來的盈利能力在行業中并不出眾。
民生健康凈利率在2021年達到了14.34%，之前兩年只有12%左右。與其毛利率一樣的湯臣倍健凈利率在2021年為23.77%，此前曾達到過25%。毛利率低于民生健康的金達威，2021年凈利率也有21.6%。只有面向B端客戶的仙樂健康凈利率低于民生健康。
究其原因，民生健康在營銷方面的投入遠高于同行。
民生健康2021年銷售費用為1.85億元，同比增長8.8%。此前的2020年，公司銷售費用增速曾高達40.4%。事實上，不排除公司為了提升凈利率2021年刻意壓縮銷售費用的可能。
民生健康2021年的銷售費用占到當年營業收入的37.7%，是4家保健品上市公司中最高的。這主要是因為民生健康采用大經銷商制，經銷商話語權更多，渠道費更高。
圖片來源：Wind、界面新聞研究部
民生健康經銷模式的銷售收入占主營業務收入比例分別為93%，公司與經銷商合作模式均為買斷式經銷。經銷商主要為全國范圍內的大型醫藥流通商及區域實力較強的醫藥流通商。這點與湯臣倍健不同。湯臣倍健線上銷售已具備相當規模，2021年實現26.1億元的收入，占總營收的35%。線下收人中，湯臣倍健不僅有醫藥流通渠道，同時還不斷加碼商超、母嬰渠道以及行業頭部O2O、B2B、頭部連鎖的新零售渠道。顯然，民生健康渠道更為單一，這也造成其對經銷商較為依賴。
民生健康經銷模式下97%以上的收入來自年銷售額100萬元以上的經銷商。截止2021年，這樣的經銷商只有22家，這些經銷商多是大型醫藥流通企業，其中前五大經銷商貢獻3.16億元收入，占總收入的64.5%。由于經銷商實力強，而民生健康產品品牌力弱，所以經銷商話語權更高，相應渠道費用也更高。
2021年，民生健康給經銷商提供的銷售返利達8751萬元，占當期營業收入的17.94%。近三年，銷售返利的占比從13.87%提升了4.1個百分點。可見，民生健康對經銷商的投入越來越大。
圖片來源：Wind、界面新聞研究部
而且，經銷商返利金額較大也增加了審計風險。因為，給經銷商返利時是以扣減銷售返利后的凈額開具增值稅發票，體現為銷售收入沖減。
除了依賴大經銷商，民生健康在銷售費用方面的投入也是不遺余力。2019年到2021年，公司銷售費用中廣告費分別為5722萬元、9543萬元和9152萬元。2021年，廣告費占當期營業收入的比例高達18.69%，而湯臣倍健廣告費的占比只有10.48%。
圖片來源：Wind、界面新聞研究部
無論是經銷商返利還是廣告費的投入，民生健康均處于行業中較高水平，但收效卻并不顯著，這也導致公司毛利率處于行業前列，但凈利率卻掉了隊。
