個股點評：

　　益盛藥業：人參全產業鏈布局，成長潛力可期

　　類別：公司 研究機構：華泰證券股份有限公司 研究員：馮偉 日期：2014-09-23

　　投資要點：

　　益盛藥業為依托長白山資源優勢的特色中藥企業，是國內首家實現人參全株利用的高科技醫藥制造企業。公司布局人參全產業鏈，打造新的利潤增長點。受藥品招標進度緩慢影響，公司藥品業務上市后一直增長乏力。公司3年前開始布局人參全產業鏈業務，擬作為后續業務發展的突破口。

　　參業發展潛力巨大，千億市場可期。政府大力扶持人參產業發展，產參占比80%的吉林省政府明確到2015年參業產值實現400億元，2020年實現1000億元。1、嚴控上游人參種植面積，下游人參藥食同源放開后釋放巨大需求潛力，人參供需格局的變化導致參價有望在中長期內延續上漲態勢，引導參價價值回歸；2、打造“長白山人參”統一系列品牌，以提升市場影響力；3、鼓勵參企規模化開展人參深加工業務，有望提升人參附加值5-10倍。

　　公司深度開拓布局人參全產業鏈，規模商業化潛力巨大。目前國內人參深加工產品的市場格局尚未形成，公司無論是種植還是下游人參深加工產品開發領域都具備先發優勢，預計人參業務的收入規模將不斷提高，成為公司收入及利潤的重要來源。上游人參種植方面，公司為國內首家規模化非林地栽參的企業，已申請多項相關專利，具備一定技術壁壘。公司2013年第一次起參成功，預計今年起參約440畝，18年開始迎來大規模起參，帶來至少億元以上的人參價值貢獻；收購皇封參業后一方面進一步豐富了公司上游種植業務，另一方面有望帶動公司深度開拓人參下游終端消費市場。

　　短期業績仍主要依靠穩定增長的中成藥業務，核心產品振源膠囊、心悅膠囊等仍有望實現25-30%的穩定增長，注射液業務受招標進度緩慢影響，年內料難有出色表現。

　　14年全年營收增長預計約12%。

　　我們看好公司后續人參業務巨大的發展潛力，首次覆蓋給予“增持”的投資評級。暫不考慮皇封參業對公司業績的增厚情況，預計2014-2016年上市公司EPS分為0.30元、0.37元和0.46元，對應當前股價PE分別為53X/43X/34X。考慮并表的話，14-16年攤薄后EPS為0.34元、0.42元、0.51元，對應PE為46X/38X/30X。比較而言公司目前估值水平偏高。但公司正著力布局的人參全產業鏈業務，正是業績爆發的前夜，后續成長潛力巨大，將給公司的收入及盈利水平帶來令人欣喜的提振。考慮到人參業務給公司帶來的巨大正面影響，我們認為公司理應擁有一定的估值溢價。

　　風險提示：并購方案股東大會、證監會未通過；人參價格下跌；市場競爭加劇導致毛利下滑。

　　康美藥業：直銷業務開局良好，看好發展前景

　　類別：公司 研究機構：光大證券股份有限公司 研究員：江維娜 日期：2014-09-05

　　事件：我們近期調研了康美藥業，與公司高層進行了交流，就公司新培育的直銷業務進行了深入探討，我們看好公司直銷業務的長期發展。

　　直銷牌照資源稀缺，發展機遇難得

　　直銷牌照一直是稀缺資源，自2006 年至今，所有行業發放的總牌照數不超過50 張。依托牌照資源的稀缺性，安利、雅芳和玫琳凱等一批直銷企業成功壯大，少數企業在中國年收入超300 億元。康美藥業是國內中藥材資源的龍頭企業，依托強大的中藥材資源優勢，戰略進入直銷領域，已于14 年1月順利拿到直銷牌照。目前，醫藥企業開展直銷業務的尚不多，歷史上曾有相關醫藥企業開展直銷業務，但均因產品定位等原因退出歷史舞臺，公司注重分析總結此前類似企業的經驗和教訓。我們認為，醫藥企業未來誕生直銷巨頭將是大概率事件，公司面臨難得的發展機遇。

　　直銷業務4 月啟動，業績超預期

　　公司今年4 月正式開展直銷業務，直銷團隊發展勢頭良好，直銷員、經銷商和優惠顧客數量日益增長。核心管理團隊經驗豐富，至6 月底實現銷售收入超1.2 億，毛利率預計超30%，凈利率預計超10%。實際上，一般直銷企業實現收入過億需要2 年以上培育時間，公司在短時間就取得成功，業績超出預期。在此基礎上，提出2014 年保四億爭五億的銷售目標，結合公司的直銷策略和銷售布局，我們對公司完成預期目標充滿信心。

　　主打產品參膠原即將上市，直銷業務戰略規劃清晰

　　公司在直銷方面目前尚在不斷探索中，目前即將推出參膠原(主要成分為人參、靈芝和魚膠)，該產品定位于中端保健品市場，有望成為主打產品。

　　公司直銷業務戰略規劃清晰：14 年公司的直銷業務側重于探索實踐；15 年公司將側重于各地分公司的建設和業務人員的開拓。16 年公司的銷售收入預計會有大幅提升，有望超10 億；未來5 年即到2018 年，直銷業務的年營業收入達到30 億。如果目標實現，保守按10%的凈利率計算，可實現利潤達3億，可增厚EPS 為0.14 元，有望成為新的增長極。

　　盈利預測和投資評級

　　暫不考慮直銷的業績增厚效應，考慮到主營業務的增長，當前公司估值水平過低，投資價值明顯。預計14-16 年凈利潤分別為22.76 億、27.29 億和31.95 億，分別同比增長21%、20%和17%，EPS 分別為1.04、1.24 和1.45 元，給予14 年20 倍PE，目標價20.80 元，維持“買入”評級。

　　風險提示：直銷人才隊伍培養緩慢；新產品推廣不達預期

　　海外映射：申銀萬國“紫鑫藥業、千山藥機定增說明和基因行業最新進展”電話會議紀要

　　類別：投資策略機構：申銀萬國證券股份有限公司 研究員：謝偉玉，錢正昊 日期：2014-09-11

　　我們申萬策略和申萬醫藥今年5 月13 日至今持續推薦基因測序行業，2 季度首推達安基因，8 月提示基因測序行業再度升溫，首推千山藥機，9 月建議關注剛復牌的紫鑫藥業，未來上升的空間較大。紫鑫藥業和千山藥機均做了定向增發，我們對此做一個簡單的比較：(1)增發規模和對象：千山藥機募資不超過12.58 億元，增發對象是董事長劉祥華11.18 億元、經銷商1.2 億元、自然人2000 萬；紫鑫藥業募資不超過20 億元，增發對象是一致行動人4 億元、投資人16 億元。

　　(2)控制權變化：增發后，千山藥機控股股東即董事長的股份從13.68%升至33.66%，控制權加強，紫鑫藥業控股股東的份額占比反而從49.02%減少至37.44%，以減少控制權為代價來增資。

　　(3)增發價格：均為前20 日均價的90%，千山藥機增發價19.26 元，而紫鑫藥業增發價12.6 元。

　　(4)資金用途：千山藥機主要用于補充流動資金，我們預計部分用于子公司宏灝基因的“高血壓個性化用藥基因芯片”的推廣和檢測儀器購買，部分用于制藥裝備新品、原材料采購等、償還貸款等，降低營運成本和資產負債率；紫鑫藥業明確表示8 億元用于償還銀行貸款，因負債率偏高、短期償債壓力較大，剩余用于補充流動資金，我們預計5 億用于人參食品化如今年6 月推出的“參呼吸”人參飲料的銷售和推廣、4 億用于柳河中藥的產能擴大、3 億用于合資公司北京中科紫鑫的測序儀研發、生產和推廣，預計未來將增加投入至6 個億。

　同仁堂：公司增長穩定，研發持續推進

　　類別：公司 研究機構：聯訊證券股份有限公司 研究員：劉陽 日期：2014-09-02

　　事件：

　　2014上半年，公司實現營業收入51.88億元，同比增長8.80%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為4.26億元，同比增長14.35%；歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤為4.18億元，同比增長13.07%；歸屬于上市公司股東的凈資產51.95億元，同比增長3.53%；基本每股收益0.325元。

　　點評：

　　1、產品穩定發展，子公司貢獻增長。公司是國內老字號中藥龍頭企業，歷史悠久，品牌價值較高。在反腐與打擊醫藥商業賄賂的工作進一步深入致使醫藥行業增速出現放緩的情況下，公司商業零售板塊高端產品的銷售受到了一定的影響。但公司今年上半年仍能保持收入的增長，同時利潤增速高于收入增速，主要得益于公司大品種繼續鞏固市場占有率，平均增速實現5%，同時二三線品種繼續保持良好的成長速度，并開始體現對整體經營成果的貢獻，平均增速保持在10%以上。

　　今年上半年子公司同仁堂科技(母公司所持股份占其總股本的46.85%)的六味地黃丸、牛黃解毒片、感冒清熱顆粒和感冒軟膠囊等產品保持穩定增長，營業收入19.26億元，同比增長14.28%，凈利潤3.79億元，同比增長22.01%；同仁堂國藥(母公司直接持股比例為33.91%，同仁堂科技對同仁堂國藥的持股比例為38.38%)實現營業收入2.91億元，同比增長29.22%，凈利潤1.15億元，同比增長47.90%；同仁堂商業(母公司持股51.98%)實現營業收入21.89億元，同比增長9.72%，凈利潤1.26億元，同比增長5.86%。子公司的發展為公司的穩定增長提供了堅實的基礎。預計未來子公司仍將保持較好的發展。

　　2、研發項目持續推進。今年上半年，公司加強對研發的投入力度，上半年研發支出3166.17萬元，同比增長31.73%，其中清腦宣竅滴丸三期臨床研究進度已經過半，項目進展順利；繼續落實已獲生產批件的三個六類新藥止渴養陰膠囊、參丹活血膠囊、貞芪益腎顆粒的生產轉化，以推動其上市進程；五類新藥巴戟天寡糖膠囊進入Ⅳ期臨床研究，進一步提高新產品認知度和市場影響力；完成菊花酒、鹿鞭益智酒兩個食品酒的研制開發工作；感冒止咳顆粒、香砂養胃顆粒等品種的制造工藝也進一步獲得完善；原粉制劑滅菌項目也取得了重要成果。

　　公司為了應對大蜜丸劑型產品銷量上漲的情況，公司大力推進中藥機械化生產，機械化包裝部分環節進一步升級改造。工業基地共有5條生產線在上半年完成新版GMP認證，下半年還將有7條生產線進入新版GMP認證程序，進度符合預期。預計隨著公司新品種的不斷開發，以及機械化生產的加速推進，公司未來仍將保持穩定發展。同時作為歷史悠久、品牌價值雄厚的北京傳統國企，未來不排除受益于地方國資國企改革為公司發展帶來的機遇。

　　3、盈利預測。預計公司2014-2016年凈利潤分別為7.83、8.94和10.25億元，EPS分別為0.60、0.68和0.78元，目前股價對應PE分別為31、28和24倍。看好公司長遠發展，維持對公司“增持”評級。

　　4、風險提示：1)在建項目延期風險；2)藥品安全質量事故風險。

　　太安堂：3.5億并購康愛多，大舉進軍醫藥電商

　　類別：公司 研究機構：浙商證券股份有限公司 研究員：程艷華 日期：2014-09-19

　　3.5億元并購醫藥電商康愛多，估值合理

　　公司公告：擬以募集資金3.5億元收購廣東康愛多連鎖藥店有限公司100%股權。康愛多公司是一家專注于網上醫藥商品零售的醫藥電商企業，截止2014年7月31日，公司總資產4362萬元，凈資產2625萬元，實現營業收入1.81億元，凈利潤626萬元。參考國內互聯網行業通行的投資估值方法市銷率(PS)法，此次收購對應2014年的PS為1.25倍，收購估價處于合理水平。

　　此次收購，康愛多管理層股東承諾：康愛多2014-2017年度實現的銷售收入分別不低于2.8億元、6.4億元、11.5億元和14.5億元；2014-2017年度實現的凈利潤分別不低于500萬元、800萬元、2000萬元和3000萬元。

　　康愛多是國內醫藥電商的領軍企業

　　康愛多公司成立于2010年7月，旗下擁有自建交易網絡平臺“康愛多網上藥店”、第三方交易網絡平臺(康愛多大藥房旗艦店(天貓)等5家大型電商網站旗艦店)，目前公司已形成互聯網官網平臺、天貓平臺旗艦店、移動互聯網三大終端技術產品覆蓋。公司擁有豐富的供應鏈合作資源，與超過900個供應商有合作，在線產品超過1萬個，月均客流量約為1800萬人次，總交易用戶數超過450萬人。2013年、2014年1-7月銷售規模在天貓醫藥館居前三位。自2011年公司網站上線至2013年，康愛多連續三年獲得“中國電子商務百強企業”的榮譽。目前公司正處于快速發展階段。

　　我國醫藥電子商務市場前景廣闊

　　根據相關統計，2013年中國醫藥B2C繼續呈現爆發式增長，全年交易規模達到42.6億元，與2012年的16億元相比，增長166%。預計2014年，我國醫藥電商的交易規模將達到68億元。2013年我國醫藥B2C規模不到醫藥流通市場的1%，但美國藥品網絡銷售額已占到整體藥品零售規模近30%，日本達到17%，歐洲為23%。此外，2014年5月，國家食品藥品監督管理局發布了《互聯網食品藥品經營監督管理辦法》(征求意見稿)，擬允許網上藥店銷售處方藥。目前我國處方藥占據整個藥品市場份額的約70%，如果該征求意見稿最終落實，將會給網上藥店來帶革命性變化，未來醫藥電商的市場規模將擴容至千億規模。康愛多作為國內醫藥電商的先導者領軍者，未來發展前景非常廣闊。

　　此次收購有助于公司快速實現線上線下大融合戰略

　　作為國內醫藥上市公司收購醫藥電商的第一家，本次收購有助于公司快速切入醫藥電商領域，大大縮短公司電商業務的培育時間。公司產品線豐富，擁有371個藥品生產批件，25個獨家品種，收購有助于公司自有醫藥品牌在線下傳統渠道的基礎上打通線上渠道，實現線上線下渠道業務融合，進一步豐富優化公司的業務模式。我們堅定看好公司發展中藥全產業鏈，上游進軍人參及中藥材產業，中游發展中藥制劑業務，下游發展太安堂連鎖藥店和電子商務的發展戰略。

　　風險提示

　　1)此次收購尚具有不成功的風險；

　　2)公司在醫藥電商布局尚處于探索階段，面臨持續投入和業績不確定性的風險。

　　盈利預測及估值

　　維持公司的盈利預測不變，預計公司2014-2016年實現歸屬于母公司凈利潤分別為1.94億元、2.76億元、3.86億元，定增攤薄后對應EPS分別為0.27元、0.38元、0.53元，以當前股價12.39元計算，PE分別為46.0倍、32.4倍、23.2倍。維持“買入”評級。

　　香雪制藥：新業務持續發力，全年高增長態勢確立

　　類別：公司 研究機構：光大證券股份有限公司 研究員：江維娜 日期：2014-08-27

　　事件：

　　上半年實現營業收入、凈利潤和扣非后凈利潤分別為7.46億、8970萬和8646萬元，同比增長64.66%、62.39%和71.84%，EPS0.23元。

　　傳統產品增速有所放緩，橘紅系列表現突出

　　傳統產品抗病毒口服液和板藍根增速明顯放緩，收入同比分別增長6.86%和-2.47%，毛利分別下降3.81pp 和增加4.77pp，板藍根毛利的提升得益于原材料價格的下降。橘紅系列產品表現突出，營收增長40.76%，毛利下降2.83pp。由于公司加強了醫院市場的開拓，同時優化OTC 終端建設，橘紅預計全年可保持40%以上增速，且未來兩年有望保持高增長態勢

　　新布局業務增長強勁，全年高增長態勢確立

　　公司收購的九極生物主營保健品銷售，保健品實現了低基數上的快速增長，營業收入達2011萬元，同比增長了187.59%。由于直銷業務的團隊組建不久，未來隨著銷售力度的加大和人員的到位，即將進入高速增長期，全年有望實現營業收入接近5000萬元的水平。滬譙在飲片加工方面優勢明顯，去年已并表，今年上半年表現繼續突出，營業收入達1.75億元，毛利率達30.30%，凈利潤達3589萬元。

　　醫療器械和醫藥流通收入也保持了高增長，收入增幅分別為40.10%和62.74%，下半年有望延續高增長局面。公司亳州布局的電商業務預計下半年上線，未來將成為新的增長點。在滬譙藥業并表及各項業務的共同推動下，全年高增長態勢確立。

　　未來關注TCR 項目帶來的廣闊前景

　　公司的TCR 項目重點關注肺癌、肝癌以及黑色素瘤的創新治療，是具有自主產權的核心技術，目前正在準備相關的申報工作，預計2015年下半年可進入臨床應用。臨床初期會在解放軍458醫院開展試點，隨后逐步在各大醫院推廣，將為公司的業務打開廣闊的空間。

　　盈利預測和投資評級

　　預計14-16年凈利潤分別為2.46億、3.26億和4.25億，分別同比增長55%、33%和30%，EPS 分別為0.48、0.64和0.83元，考慮到公司處于高增長階段，給予15年40倍PE，目標價25.60元，維持“增持”評級

　　風險提示：新開發業務拓展緩慢；藥品降價