熱直銷網快訊：近日,香雪制藥公布了其2013年年報,報告期內公司實現銷售收入1.26億元,同比增長57.44%,實現歸屬上市公司股東凈利潤1.58億元,同比增長47.66%(扣非后同比增長40.94%),EPS0.40元。公司擬每10股轉增3股并派發現金紅利1.6元(含稅),同時公司公告2014年一季度利潤同比增長50-80%。

　　點評:

　　公司的年報業績與業績快報一致。

　　OTC線穩定放量,新產品增長良好:報告期內,公司及各營銷團隊繼續加強對重點市場和品種的營銷,OTC業務保持了平穩較快發展,其中抗病毒口服液通過不斷提升產品品牌力,擴大省外區域市場并深耕華南區域市場,銷售收入達到4.90億元,同比增長12.61%,毛利潤率則受到原材料價格波動的影響同比下滑2.2個百分點至56.12%,通過實施“板藍根復興計劃”以及H7N9等事件性因素的影響,板藍根的全年銷售再次提速達到1.07億元,同比增長15%,受到板藍根價格下跌的影響,毛利潤率也大幅上升近10個百分點至25.50%。在成長性產品中,子公司化州中藥廠的橘紅系列產品依然延續了快速放量,銷售收入達到1.22億元,同比增長42.83%,毛利潤率也提升0.77個百分點到66.57%,此外公司原研產品小兒化食口服液進入2012版國家基藥,產品銷售收入大幅增長。

　　展望2014年,我們認為抗病毒口服液和板藍根在省外擴張延續和省內繼續深挖內生性增長的影響下有望實現10-15%的穩定增速。橘紅系列作為治療寒咳的特效藥效果明顯,公司通過積極推進OTC終端網絡建設,加大渠道導入力度,并大力開拓醫院市場,預計未來2年仍可維持40%左右的快速放量,而小兒化食口服液作為新進基藥品種2013年銷售基數不高(我們估計僅有1000萬左右),2014年有望實現數千萬元的大幅放量。整體而言,公司OTC線在2014年保持平穩較快增長概率較高。

　　飲片業務發展迅速,未來實現內生外延雙輪驅動:報告期內,公司實現中藥材飲片銷售1.66億元,毛利潤率30.59%(主要為2013年8月開始并表的滬譙藥業飲片業務)。目前公司已擁有醫院端飲片業務(滬譙)和超微飲片業務(其參股子公司春光九匯當期實現銷售收入4.31億元,凈利潤2219萬元,業務體量已頗具規模),未來如能夠在工業飲片、外銷飲片、飲片貿易環節完成外延式發展,則公司有望實現對飲片產業鏈的完整布局,進一步提升公司的整體盈利能力。

　　九極生物蓄勢待發,新品研發繼續推進:報告期內,銷售保健品的子公司九極生物實現銷售額2254萬元,凈利潤395萬元,較去年同期均有較快增長(2012年銷售收入1504萬元,凈利潤261萬元)。

　　考慮到九極生物前期已經獲得直銷業務牌照,目前銷售團隊也已基本組建完畢,我們預計其在2014年有望實現跨越式發展。考慮到其產品和團隊與目前內資直銷領域的龍頭企業無限極均有一定相似之處,我們預計若其未來在銷售區域和產品種類上能夠進一步豐富,遠期業績體量將十分可觀,或將成為公司重要的業績增長加速器。

　　在新產品研發方面,公司當期投入研發資金6,189.56萬元,占營業收入的4.19%,較上年同期增長48.86%。當期公司設立香雪生命科學研究中心等研發機構,充分利用公司的廣東省香雪中藥及天然藥物院士工作站和創新藥物等研究平臺優勢,新引進兩名國家千人計劃人才落戶公司,同時引進多名青年科學家開展科研工作(其“高親和性T 細胞受體TCR介導的抗腫瘤過繼免疫創新科研團隊”已獲得政府2000萬元資助)。重點新藥研發方面,報告期內,公司KX02項目取得實質性進展,獲得美國FDA的IND批準和作為治療腦膠質瘤孤兒藥的批準;含獨特序列的小核酸廣譜抗病毒制劑研究項目正在按項目進度開展臨床前研究工作并取得一定進展。上述研發項目雖然均需要一定周期(其中TCR項目如推進順利有望在2年內上市并貢獻利潤,其他項目周期稍長),但能夠有效的為公司積累后續產品儲備,利好公司中長期可持續發展。

　　財務指標整體表現良好:報告期內公司各項費用控制良好,當期發生銷售費

　　用1.59億元,同比增長20.45%,對應費用率12.58%,同比下降近4個百分點;發生管理費用1.15億元,同比增長18.53%,對應費用率9.10%,同比下降約3個百分點,我們認為費用率的明顯下降一是與公司部分費用支出減少(如廣告宣傳費)和OTC業務的銷售規模化效應有關,另外也與其業務結構變化有一定關系(例如毛利率及費用率均較低的飲片業務比例提升)。在資產負債表方面,其期末應收賬款為3.20億元,較2012年底的1.23億元增長明顯,但我們認為這主要是子公司(特別是滬譙藥業并表)業務規模擴大因素所致,其母公司應收賬款僅為9100萬元,較2012年底的7869萬元增長并不明顯。當期公司經營性凈現金流達到3.28億元,同比大幅增長176.15%,也顯示了公司良好的盈利質量。

　　盈利預測:2013年公司業績表現良好,展望2014年,我們認為公司在多重因素的助力下仍有望實現快速的業績增長。首先滬譙的內生性增長及并表時間延長將為公司表觀利潤貢獻較大彈性;其次OTC業務成長性品種中橘紅系列產品和小兒化食口服液仍有望實現快速放量;子公司九極生物的保健品業務在獲得直銷牌照后已經基本完成了骨干隊伍的建設,2014年有望貢獻一定收入及業績彈性;此外2014年公司股權激勵費用的下降(約1000萬元左右)也對利潤產生了正面影響。近日公司Q1公告業績同比增長50-80%也體現了這一趨勢(由于Q1是業務淡季,因此我們推測飲片并表的彈性并未完全顯現,全年趨勢依然向好)。而從更長遠的角度來看,通過這幾年的布局,公司的業務板塊已經日臻完善,未來公司有望從此前OTC行業區域龍頭向包括OTC、直銷保健品、中藥飲片、醫療器械(醫用膠等)四大板塊的綜合性大健康企業轉型,走向更廣闊的藍海市場,值得長期關注。我們預計公司2014-2016年EPS分別為0.68、0.89、1.17元(不包含公司可能的產業內收購帶來的影響),對應估值分別為38、29、22倍,繼續維持其“增持”評級,建議逢低積極配臵。

　　股價催化劑:公司繼續進行外延式并購擴張,直銷業務超預期。

　　風險因素:OTC行業景氣度低迷,新業務發展慢于預期。